5月1日是“美国经济政策”这门课程的最后一堂课。费尔德斯坦并没有总结这门课程的方方面面，而是重申了他在开学第一堂课就讲过的对这次经济危机的理解，用最新数据说明自己对经济的判断。

目前美国经济在以6.1%的速度下滑。6.1%是根据今年一季度的GDP与去年四季度的GDP相比的变化，然后乘以4得出来的（即年率）。失业率8.5%意味着大约1300万想工作的人没有工作。费尔德斯坦认为经济还没有触底，只是下滑的加速度在减小。

这次危机是由多种原因造成的。一方面，人们低估风险（underpricing risks），过度借贷，高度杠杆化、证券化——分层切割打包，然后再分层，再切割，再打包，最后没有人知道包裹里是什么，更不知道这个包裹值多少钱；再加上信贷紧缩，市场流动性骤减，资产价格一落千丈。另一方面，美联储、货币监理署（财政部下面的Office of the Controller of the Currency），直管“两房”（Fannie Mae 和Freddie Mac） 的联邦房管处（Federal Housing Finance Agency，FHFA），各级联邦政府和州政府的监管机构同时失守，使危机一发不可收拾。

这次经济衰退与以往不同。它不是由美联储提高利率，紧缩银根开始的，而是从房地产市场开始的，涉及到实体经济，所以仅仅放宽货币政策是不够的，还需要财政刺激政策才能把我们带出经济衰退。而且这次危机范围广、程度深，估计经济需要长时间才能恢复，所以有时间让财政政策发挥效用。

目前美国经济面临三重问题。第一，总需求（aggregate demand）急速下跌。家庭总资产（household wealth）已经蒸发了大约12万亿美元。其中的三分之二是由于股市巨额缩水，三分之一是由于房产贬值。第二，银行和信贷市场运转不灵。第三，房价仍然在下跌。虽然加州的房地产市场比较活跃，有买有卖，但有一半是银行拍卖强制收回的房产（foreclosure），拉低了普遍房价。

奥巴马政府已经正视这三方面问题，并提出相应对策。但在费尔德斯坦看来，还远远不够。今年2月，国会通过的7870亿美元的财政刺激计划中，大约80%的钱计划在前两年花出去，20%的钱要在两年以后逐渐花出去。第一年花出去的钱大约只有2500亿美元，而费尔德斯坦预计今年的总需求至少会下降7500亿美元，因为12万亿美元的财富蒸发会减小大约5500亿美元的消费，建筑业大约会缩水2000亿美元。

这样奥巴马的财政刺激计划只能填补总需求空缺的三分之一，还有5000亿美元的漏洞没有着落。这还是保守的估计，因为还没有把“扩大效应”（multiplier effect）考虑进去。费尔德斯坦估计美国政府一次性的退税会增加个人可支配收入，使美国二季度的GDP数据看起来好很多，但这不能持续，所以经济在2009年恢复的可能性很小。“如果我们运气好的话，经济会在2010年恢复。”

根据泰勒规则（Taylor Rule，大意是一国央行应根据实质GDP与未来前景，以及通膨率现况与前景之间的差距，来调整名目利率），美联储现在的基准利率应该是负的5%，但因为利率不能小于零，所以美联储通过直接或间接地购买房贷抵押证券（mortgage backed securities）、信用卡证券（credit card securities）、商业债券（commercial papers）等等来取代私营市场（private markets），提高市场流动性。美联储的总资产和总负债迅速膨胀。

但这仍然是治标不治本的方法。解决问题的根本还在于理顺银行系统，活跃私营信贷市场。美国财政部通过两个办法来解决银行系统的问题。一方面对19个大银行进行“压力测试”（stress test），检查他们在不同程度的严峻经济大形势下资产的承受能力 （5月7日的结果是十家银行需要集资750亿美元）。

美国政府在这中间的想法也是左右为难。如果财政部，美联储和联邦储蓄保险公司（FDIC）把“压力”加的太大（想象更坏的经济形势），把承担压力的标准定的太高，就会有太多的银行需要募集太多的资金，让银行系统显得太脆弱。那样做不仅不能稳定市场信心，反而会更加动摇市场信心。相反，如果“压力”不够大，标准不够高，所有大银行，或绝大部分银行都通过“压力测试”，那么这个检验就失去了意义。所以，美国政府在这两个极端之间要拿捏分寸。

财政部治理银行的第二个办法是公私联手购买银行账面上价值5000亿美元的“有毒资产”（toxic assets），使银行的资产再次“健康”起来。具体做法是“公私投资计划”（Public-Private Investment Plan，PPIP）：私人投资基金或机构与卖有毒资产的银行讨价还价，发现价格，然后自己出八分之一的钱，美国政府出八分之一的钱，四分之三是由国家担保（FDIC）的贷款。这个办法的好处是避免了银行国有化和暂时不用再去国会伸手要钱。

这个计划看起来顺理成章，各方的利益都有不同程度的满足，但这里面也有很多问题。首先，5000亿美元还远远不够。银行的有毒资产估计高达1万亿美元。其次，银行有可能不愿意卖，因为银行不想认输，不想承认自己到底输了多少钱；如果他们想要的价钱和买方的出价相差太远，他们宁肯不卖，扛着等机会，逼财政部再次让步，弥补他们的损失。

再次，这个方案仍然不能停止房价的下跌。只要房价继续下跌，就会有更多的人有更大的动力“把房子的钥匙交给银行”（foreclosure）。美国已经有大约30%的房子资不抵债了——银行的贷款小于房子的市场价值。奥巴马政府一直在努力给银行动力，让他们与那些已经或即将还不起房贷的家庭合作，改变合同，减轻他们的债务负担。但是，费尔德斯坦说，这种办法不适用于那些有能力偿付贷款，却选择“把房子的钥匙交给银行”的人（rational default），这是他们理性的选择。

很多事情都是“双刃剑”，没有十全十美的，经济政策更是如此。奥巴马政府的高官和智囊们夜以继日地分析问题，想方设法地解决问题，推出的方案看上去即使再顺理成章也不可避免地留有隐患。费尔德斯坦担心美联储在资本市场流动性很小的情况下，大胆主动地出击——直接进入商业债券市场（commercial papers）、房贷抵押证券（mortgage backed securities）、信用卡证券等等一系列非国债的债券市场——在缓解市场流动性的同时，也承担了一定的风险，而且导致了商业银行在美联储的储备（bank reserves）急剧增加，加大了货币供给的基数和今后通货膨胀的压力。

费尔德斯坦还预计税率的普遍上升。个人所得税的最高边际税率、企业所得税、分红税（dividend tax）、卖股票的利润税（capital gains tax）都会升高。奥巴马政府在积极推动碳交易体系和拍卖碳排放许可证，其实质就是变相地征税。小布什政府在2001年减小的遗产税几乎可以肯定会被逆转。美国政府债台高筑，奥巴马总统不得不命令手下想办法给国库截流增收。即使如此，美国目前占GDP40%的国债仍然会在今后的十年翻1倍。

费尔德斯坦说，他没有时间综述美国在社会保障体制和医疗体制方面面临的巨大挑战，总之他越来越担心美国的经济。他希望今后的事实证明他过分悲观了。

最后对在座的年轻学生，他说：“我希望你们能够提供现在经济最需要的活力和创新精神，今后的经济发展要靠你们。当然那是从长远来说，从眼下来说，你们还要准备紧张的复习考试。祝你们好运。”

费尔德斯坦照例言简意赅。在200多名学生的掌声中，他提起一个老式的公文箱走下了讲台。